Нашли опечатку?
Выделите текст и нажмите Ctrl+Enter

Макроэкономический обзор: Китай смягчает политику

Нил Маккиннон, Глава подразделения по макроэкономической стратегии на глобальных рынках ВТБ Капитал

Китай смягчает политику

В данный момент внимание участников финансовых рынков приковано к двум основным темам: ценам на нефть и росту доходностей гособлигаций США.

Цена сорта Brent уже находится в районе 75 долл./барр. и, по мнению многих инвесторов, в ближайшее время может превысить отметку в 80 долл./барр., а 10-летние «трежерис» на фоне ухудшения фискальной позиции США и увеличения вероятности четырех повышений ставки ФРС в этом году преодолели уровень 3,0%. Поддержку настроениям инвесторов оказывают ослабление геополитической напряженности в преддверии межкорейского саммита в эту пятницу и решение президента США Дональда Трампа отложить введение новых антироссийских санкций (акции Русала отреагировали на это 30%-м ростом котировок).

Кроме того, важным позитивным событием для азиатских рынков и цен на сырьевые товары является смягчение монетарной политики Китая. На прошлой неделе Народный банк Китая понизил резервные требования на 100 бп, что эквивалентно вливанию примерно 400 млрд юаней ликвидности.

Как сообщает China Securities Journal, скорее всего, это не последнее понижение норматива обязательных резервов. Помимо этого, после вчерашнего заседания Политбюро ЦК КПК появились сообщения о том, что власти планируют стимулировать внутренний спрос путем смягчения фискальной политики. До сих пор они, наоборот, ужесточали фискальную политику, стремясь ограничить кредитный бум, особенно в нетрадиционном банковском секторе. Темпы роста денежной массы в последнее время снижаются, что находит отражение и в сравнительно низких уровнях экономической активности, о которых свидетельствуют последние данные индексов PMI.

В нашем вчерашнем материале мы упоминали мнение CrossBorder Capital о важности китайского цикла ликвидности, который коррелирует с потоками капитала в страны и из стран с развивающейся экономикой. В настоящее время «китайский цикл» способствует притоку капитала в экономику развивающихся стран, в значительной степени сглаживая опасения, связанные с ужесточением политики ФРС. Доллар в последнее время укрепляется, что отражает наблюдаемое повышение доходностей как 2-летних, так и 10-летних казначейских облигаций США.

С конца февраля доллар, снижавшийся в течение всего 2017 г., начал консолидироваться. В данный момент доллар тестирует верхнюю границу текущего диапазона, а вчера он преодолел 100-дневную скользящую среднюю, одновременно сломив нисходящий тренд, существовавший с апреля прошлого года. Вчера мы также упоминали рекордный размер чистой длинной торговой позиции в евро, увеличивающий вероятность коррекции европейской валюты относительно доллара.

Сегодня утром курс EURUSD опустился ниже 100-дневной скользящей средней (поддержка на 50-дневной скользящей средней была пробита еще на прошлой неделе). Следующей технической целью для EURUSD является 200-дневная скользящая средняя, расположившаяся на отметке 1,2002. По сообщению Reuters, ЕЦБ собирается предоставить банкам еврозоны большую свободу действий в части создания резервов (к этому его мог подтолкнуть объем просроченных кредитов, уже достигший 1 трлн евро); помимо этого, агентство предполагает, что ЕЦБ может продолжить проводить стимулирующую денежно-кредитную политику.

Кроме того, инвесторы опасаются, что экономический цикл в Европе, возможно, уже достиг своего пика, на что указывает замедление активности в Германии, являющейся «лидером роста» еврозоны.Опубликованный сегодня утром индекс делового климата Германии IFO за апрель составил 102,1 против 103,3 в марте и максимума в 117,5, зафиксированного в конце прошлого года.

В связи с наблюдаемым в последнее время ростом курса доллара под давлением оказались валюты развивающихся стран (хотя они начали снижаться еще с середины февраля, что могло быть вызвано опасениями по поводу торговых войн). Однако, если тезис о «китайском цикле» не пустой звук, то в ближайшие месяцы увеличение портфельных инвестиций в развивающиеся рынки должно обеспечить некоторую поддержку валютам развивающихся стран.

Ослабление доллара, продолжавшееся в течение всего прошлого и в начале этого года, удивило многих валютных трейдеров и экономистов, ожидавших, что ужесточение политики ФРС подтолкнет доллар вверх. Предлагались самые различные объяснения, от сопоставления форм кривых доходностей и «политической дисфункции» Белого дома до образования «двойного дефицита» США, усугубляемого последствиями фискальной экспансии в условиях полной занятости. МВФ отмечает, что к 2023 г. фискальная позиция США будет хуже, чем у Италии и Мозамбика (соотношение валовой государственный долг/ВВП у США вырастет до 116,9% против 116,6% у Италии и 112,5% у Мозамбика).

В своем последнем Бюджетном вестнике МВФ оценивает глобальный долг в 164 трлн долл., что составляет рекордные 225% мирового ВВП. По сравнению с предыдущим пиком, достигнутым в 2009 г., данное соотношение выросло на 12 пп, что обусловлено прежде всего увеличением государственного долга и долга нефинансового частного сектора.

На три страны – США, Японию и Китай – приходится более половины всего мирового долга, что значительно превышает их долю в мировом производстве. Основную роль в увеличении глобального долга играет частный сектор, задолженность которого с 1950 г. увеличилась почти втрое. На протяжении почти шести десятилетий развитые страны являлись «лидерами» глобального долгового цикла. Долг нефинансового частного сектора достиг пика в 170% ВВП в 2009 г. и с тех пор почти не уменьшился.

В этом отношении развивающиеся страны являются относительными новичками. Рост задолженности их нефинансового частного сектора начал ускоряться в 2005 г., однако к 2009 г. они уже опередили развитые страны по темпам роста долга. За десять лет соотношение долга частного сектора развивающихся стран и ВВП удвоилось и в 2016 г. достигло 120%. На долю Китая приходится почти три четверти роста долга частного сектора в мире. По оценкам МВФ, долг расширенного правительства Китая в среднесрочной перспективе будет расти за счет значительных внебюджетных заимствований местных органов власти. С учетом этого элемента суммарный госдолг в процентном отношении к ВВП, по прогнозам МВФ, к 2023 г. превысит 90%.

В долгосрочной перспективе триллионный дефицит бюджета и огромный госдолг США, превышающий 100% ВВП, будут способствовать ослаблению американской валюты. Статистика мировых золотовалютных резервов, которые на сегодняшний день в сумме составляют 11,4 трлн долл., говорит о том, что центробанки сокращают свои вложения в долларовые активы, но вместо диверсификации в евро предпочитают увеличивать долю таких валют, как японская иена, китайский юань и швейцарский франк. И хотя доллар по-прежнему является бесспорным лидером, его доля в общем объеме резервов снижается, на данный момент составляя 62,7% против 65,3% на конец 2016 г.

Крупнейшими фигурами международной финансовой системы остаются США и Китай. США – как крупнейший в мире заемщик, а Китай – как крупнейший суверенный держатель госдолга США. Однако и там и там наблюдается рост государственного долга и чрезмерная закредитованность частного сектора. Федрезерв завершил программу количественно смягчения и приступил к сокращению своего баланса, составляющего около 4,5 трлн долл., в то время как баланс Народного банка Китая является крупнейшим в мире (5 трлн долл.) и, судя по всему, будет продолжать расти.